2020年第四季度中国货币政策执行报告摘要

1.加强存款管理 维护存款市场竞争秩序

1.加强存款管理 维护存款市场竞争秩序

维护存款市场竞争秩序，有利于保持金融机构负债成本合理稳定，促进降低 社会融资成本，为有序推进利率市场化改革营造良好条件。中国人民银行高度重 视加强存款管理，根据《储蓄管理条例》、《人民币单位存款管理办法》等有关规 定，发布《中国人民银行关于加强存款利率管理的通知》（银发〔2020〕59 号）， 要求金融机构严格执行存款利率和计结息管理规定。同时，中国人民银行指导市 场利率定价自律机制（简称利率自律机制），对存款利率进行行业自律管理，维 护存款市场有序竞争。

一是督促整改不规范存款创新产品。2019 年以前，部分金融机构为吸收存 款，发行了活期存款靠档计息、定期存款提前支取靠档计息和周期付息等所谓“创 新”产品。这些产品的实际利率水平明显超出同期限存款利率，且违反了定期存 款提前支取按活期计息、整存整取定期存款到期一次性还本付息等规定。为维护 存款市场竞争秩序，2019 年以来中国人民银行指导利率自律机制加强存款自律 管理，督促金融机构依法合规经营，有序整改不规范存款创新产品。对于活期存 款靠档计息产品，整改前（截至 2019 年 5 月 16 日）的余额为 6.7 万亿元，要求 自 2019 年 5 月 17 日起金融机构逐步整改，2019 年 12 月 1 日起停止新办，余额 自然到期。截至 2020 年末，活期存款靠档计息产品余额为 1.2 万亿元，较整改 前压降 5.5 万亿元，压降比例超过 81%。对于定期存款提前支取靠档计息产品， 整改前（截至 2019 年 12 月 16 日）的余额为 15.4 万亿元，要求金融机构自 2019 年 12 月 17 日起立即停止新办，并于 2020 年末将余额压降至零。为落实整改要 求，2020 年 12 月部分银行发布公告，宣布自 2021 年 1 月 1 日起调整定期存款 7 靠档计息产品计息规则，明确提前支取按活期利率计息。截至 2020 年末，定期 存款提前支取靠档计息产品已顺利实现余额清零目标，共压降 15.4 万亿元。

二是将结构性存款保底收益率纳入自律管理。结构性存款收益一般包括保底 收益和挂钩衍生品产生的收益两部分，其中保底收益率与一般存款的利率性质相 同。但部分金融机构为吸引客户，将结构性存款保底收益率设定较高，一定程度 破坏了存款市场竞争秩序。为引导结构性存款规范有序发展，2019 年 12 月中国 人民银行组织利率自律机制将结构性存款保底收益率纳入自律管理范围，督促银 行合理确定利率水平。同时，银保监会也采取措施，督促银行有序发展结构性存 款业务。2020 年 12 月，结构性存款保底收益率为 1.25%，较 2019 年 12 月下降 1.18 个百分点。同时，结构性存款的整体预期收益率和兑付收益率也快速下行， 2020 年 12 月分别为 3.09%和 3.03%，较 2019 年 12 月下降 0.5 个和 0.54 个百分 点。2020 年末结构性存款余额为 6.3 万亿元，较 2020 年 4 月的最高点 10.7 万亿 元减少 4.4 万亿元。

三是加强对异地存款的管理。异地存款是指地方法人银行通过在没有设立实 体网点的地市开立的账户吸收的存款，既包括通过第三方互联网平台，也包括通 过自身的网上银行、手机银行等渠道吸收的存款。近两年，部分地方法人银行通 过吸收异地存款实现快速扩张，偏离了服务本地的定位。由于异地存款稳定性较 差，积累的流动性风险易快速传染，不利于维护市场竞争秩序和金融体系稳定。 为引导地方法人银行更好地服务本地，维护市场竞争秩序，中国人民银行将于 2021 年第一季度起，将地方法人银行吸收异地存款情况纳入宏观审慎评估 （MPA），禁止其通过各种渠道开办异地存款，已发生的存量存款自然到期结清。 无实体经营网点，业务在线上开展的银行除外，但此类银行展业范围不受空间限 制，实质上已成为全国范围内经营的银行，所以存款利率自律要求参考国有银行 执行。 存款基准利率作为利率体系的“压舱石”，要长期保留。下一步，人民银行 将继续发挥利率自律机制的作用，加强对不规范存款创新产品、结构性存款、异 地存款的管理，防止非理性竞争，维护存款市场有序竞争，保持银行负债端成本 稳定，为推进利率市场化改革和促进企业综合融资成本稳中有降创造良好环境。

2.大国货币政策的溢出效应

2020 年 3 月份以来，为应对疫情对经济运行和金融市场的冲击，美、欧、日 等主要经济体央行出台大规模货币刺激措施。2020 年美联储、欧洲中央银行、日 本银行资产负债表分别扩张了 77%、50%、23%，全球流动性极为宽裕。

境外宽松货币政策的溢出效应值得关注。一般而言，主要央行实施宽松政策 过程中，其境内流动性会向境外漏损。但在过去，危机时期国际金融市场动荡容 易引发市场恐慌，导致资金出于避险目的又回流主要发达经济体，这在一定程度 上缓解了资金漏损对政策效应的影响。而本次应对新冠肺炎疫情冲击过程中，全 球流动性回流主要发达经济体的规模减少。比如，在国际金融危机爆发的 2008 年，外资持有美国国债比例上升 3.3 个百分点，而 2020 年前 11 个月，外资持有 美国国债比例下降了 3.8 个百分点。相较而言，我国形势好，率先控制疫情、率 先复工复产、率先实现经济正增长，2020 年境外资金流入我国债券市场超过 1 万 亿元，60%以上是境外央行的长期资金，购买的主要品种是国债和政策性金融债。 当然，长期来看，随着疫情得到控制、经济复苏态势明确，主要经济体央行宽松 货币政策将可能退出，届时资本流动方向也可能出现变化，这对我国这样的超大 型经济体而言是正常的，但也要防范相关风险。

同时，我国已是全球第二大经济体，过去 10 年对世界经济增长实质贡献平 均达到 30%左右，宏观政策溢出效应显现，不再单纯是发达经济体宏观政策溢出 效应的被动接受者。而且，2020 年以来，我国坚持正常货币政策，是少数实施正 常货币政策的主要经济体，正常货币政策主要体现在三个方面：一是利率保持在 合理区间，没有采取零利率甚至负利率。二是央行资产负债表规模基本稳定，银 行货币创造的市场化功能正常有效发挥。三是宏观杠杆率和货币信贷增速远低于 2009 年应对国际金融危机时期。总的来看，坚持正常货币政策比较好地把握了 稳增长和防风险的长期均衡，2020 年我国经济增长 2.3%，是唯一实现经济正增 长的主要经济体，这有利于带动全球经济恢复，进而有利于其他主要经济体未来 恢复货币政策正常化的进程。

41 党的十九届五中全会提出建设现代中央银行制度，加强国际宏观经济政策协 调。完善国际金融协调合作治理机制既是加强国际宏观经济政策协调的体现，也 是建设现代中央银行制度的重要组成部分。下一阶段，要按照党的十九届五中全 会和中央经济工作会议精神，从完善国际金融协调合作治理机制的高度出发，加 强国际货币政策协调，推动国际货币体系和金融监管改革，积极参与构建全球金 融安全网，完善人民币汇率形成机制，推进金融双向开放。

3.合理评估居民部门债务风险

近期各方对我国居民杠杆率上升的问题关注较多。我国居民杠杆率上升主要 源自房贷、消费贷、信用卡透支增长，但有一部分实际上是个体工商户经营性贷 款，对此要客观甄别、合理评估。同时，也要高度警惕居民杠杆率过快上升的透 支效应和潜在风险，不宜依赖消费金融扩大消费。

消费性债务和经营性债务的主要区别在于是否具有自偿性。居民部门债务一 般是消费性的，虽然可以满足一时之需，但消费活动本身无法创造足够偿债的收 入，主要靠薪资收入偿债，这将透支未来的消费能力，并不具有可持续性。相较 而言，企业部门债务多与经营性活动相关，企业获得融资后，可用于购买劳动力、 设备、原材料等，组织生产和销售活动，既可以创造偿债收入，又能够通过提供 就业支持消费。有研究认为，从跨国经验证据看，居民债务的后遗症显著大于企 业债务。但值得注意的是，如果居民部门借贷从事经营性活动，实质类似于企业 债务，这是我国居民杠杆率与其他主要经济体的关键差异。因此，观察和比较我 国居民杠杆率，应剔除经营性债务的影响。

我国大约有 20%的居民债务与经营性活动相关，剔除后我国居民杠杆率在 国际上处于合理水平。我国居民部门的经营性债务，主要来自个体工商户的经营 性贷款，也有一些个体户使用消费贷、信用卡资金经营周转。2020 年上半年末， BIS 口径的我国居民杠杆率为 59.1%，已接近欧元区和日本；但剔除经营性居民 债务后，同期居民杠杆率降至 46%左右，在国际上仍处合理水平.

我国居民部门债务风险总体可控，但宏观空间也已不大。在坚持“房住不炒”、 0 50 100 150 中国 美国 欧元区 日本 韩国 俄罗斯 印度 巴西 泰国 居民杠杆率（剔除经营性债务） 居民杠杆率（2020Q2） 发达经济体均值 新兴经济体均值 45 强化消费金融监管的背景下，居民债务增速已从前几年超过 20%放缓至当前的 15%左右，居民杠杆率上升的速度亦有所放缓。考虑到我国居民杠杆率中有相当 部分是具有自偿性的经营性债务，加上我国高储蓄率的“厚家底”、个人住房贷 款首付比例较高的“缓冲带”，以及居民债务高度分散、集中度较低的特点，我 国居民部门债务风险尚在可控范围。但也要看到，2011 年以来我国居民部门杠杆 率持续走高，2011 年末至 2020 年上半年的上升幅度超过 31 个百分点，居民债 务继续扩张的空间已非常有限，相关风险值得关注。（房主不炒不可能动摇，居民杠杆率已较高！）

要高度警惕居民杠杆率过快上升的透支效应和潜在风险。一方面，部分负债 消费主体存在非理性，未来收入与还款支出不匹配，容易超过自身经济能力过度 借贷消费，埋下金融风险的隐患。另一方面，企业面对债务刺激出来的消费需求， 若扩大生产，则当未来居民债务不断攀升、偿付能力难以为继时，又会暴露出产 能过剩问题，与高质量发展的要求不匹配。与此同时，在我国消费贷款快速扩张 过程中，部分金融机构忽视了消费金融背后所蕴含的风险，客户资质下沉明显， 多头共债和过度授信问题突出。2020 年以来，部分银行信用卡、消费贷不良率已 显现上升苗头。

总体而言，加快构建新发展格局，要注重需求侧管理，坚持扩大内需这个战 略基点，激发国内消费潜力，但不宜靠发展消费金融来扩大消费。要坚持金融创 新在审慎监管的前提下进行，更多从促进就业、完善社保、优化收入结构、改善 消费环境等方面发力，始终把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结 合，增强消费对经济高质量发展的基础性作用。

4.下一阶段主要政策思路

新发展格局迈好第一步、见到新气象。 稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，坚持稳字当头，不急转 弯，把握好政策时度效，处理好恢复经济和防范风险的关系，保持好 正常货币政策空间的可持续性。以“保持货币币值的稳定，并以此促 进经济增长”为目标，完善货币供应调控机制，综合运用多种货币政 策工具，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速 同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，同时根据形势 变化灵活调整政策力度、节奏和重点。发挥好结构性货币政策工具的 精准滴灌作用，构建金融有效支持实体经济的体制机制。健全市场化 利率形成和传导机制，完善央行政策利率体系，深化贷款市场报价利 率改革，巩固贷款实际利率下降成果，促进企业综合融资成本稳中有 降。发挥市场供求在汇率形成中的决定性作用，增强人民币汇率弹性， 加强宏观审慎管理，稳定市场预期，引导企业和金融机构树立“风险 中性”理念，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。加强监 测分析和预期管理，保持物价水平基本稳定。健全金融风险预防、预 警、处置、问责制度体系，妥善处置好个体机构风险和重点领域风险， 进一步压实各方责任，多渠道补充银行资本金，牢牢守住不发生系统 性金融风险的底线。以创新驱动、高质量供给引领和创造新需求，加 快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。