另辟蹊径的影视股-光线传媒

一．行业分析

1.影视行业的特点

个人不太喜欢投影视公司，不喜欢的原因有两点。第一是行业利润很可能都给了导演和演员，股东拿不到什么。第二则是很难把握观众到底想看什么样的作品，但是每一部电影的成本则不菲。

“很少有娱乐公司一直有能力为股东创造长期价值。例如，在标准普尔500中的电影和娱乐企业在20世纪90年代平均年收益率只有3%左右，而出版和印刷业显示的平均年收益率要比它们高很多倍。娱乐公司长期业绩表现不良的原因是清楚的：行业的大部分利润给了大牌演员、导演和制片人，没给股东留下什么。此外，这是一种本质上受演出成功驱动的生意，而长期准确地预测和追踪观众的口味是难以做到的。”

--- 晨星公司

在中国的影视公司中，显然存在同样的问题，其中的代表大概就是华谊兄弟了。

2013年9月，华谊兄弟以2.52亿元，从张国立手中收购了成立仅3个月的浙江常升影视制作有限公司（以下简称”浙江常升”）70%股份。

2015年，华谊兄弟又以7.56亿元收购了浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司（下称“东阳浩瀚”）70%股份，东阳浩瀚的股东有李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫等明星艺人或他们的经纪人。同年11月，华谊兄弟再掏10.5亿元，拿下浙江东阳美拉传媒有限公司（下称“东阳美拉”）70%股份，“绑定”冯小刚。

那么绑定大导演和演员的效果如何呢？请看下图：

自绑定大导演和大牌演员后，公司利润从年赚10亿，到年亏40亿。公司市值从577亿跌到70亿，跌幅80%。导演和演员吃肉，股民则负责割肉。本文主角也不是华谊兄弟，这边就略过。

2.行业发展历史

2001年，中国的年票房收入是8.9亿。到2019年，整个票房收入是643亿。近20年增长了70多倍。比起房价，似乎投资这个行业更好？

这其中可以分为四段：

2001-2003，影视行业起步阶段，票房从8.9亿涨到了10亿。

2004-2015，高速发展阶段，每年的票房收入增长都在30%以上。从10亿增长到441亿。

2015-2019，稳步发展阶段。年增速10%上下，从440亿增长到640亿。

2020-现在，疫情影响，票房下滑了50%，从640亿下滑至301亿。

从数据来看，国内票房的增长已经告别了高增长时代，进入一个相对低速的增长阶段。

3.行业的天花板

要估算行业的天花板，就不得不谈下观影主要人群的年龄。来自猫眼2022年购票用户数据显示：20—24岁观众占比24.2%，25—29岁观众占比22.2%，是电影市场两大“主力年龄区间”，而30—34岁、35—39岁则分别占据18.3%和13.9%。相比之下，“40岁以上”人群虽然年龄跨度大、人口总数多，但作为电影观众仅占14.7%。

20岁以下观众没有延续过去两年上升之势，由2021年的8.5%降至6.7%，不过00后观众仍在持续提升、05后观众逐渐走进电影院，正成为市场新力量。

也就是说，现在看电影的主要人群是20-45岁之间。并且00后和05年开始逐渐进入影院。

根据2021年的人口统计估算中国20-45岁的人口总数大概在5亿左右。也就说这5亿人口撑起了现在每年600多亿的票房。随着00后和05后进入影院，后面观影人数会继续上升。假设最终有10亿人进入影院，且每年每年观影次数和现在一样，电影票价格同CPI一起上涨，最终整个电影票房会在1200-1500亿上下。

最终的结论就是行业尽管进入一个相对低速的增长阶段，但是行业远远没有到天花板。

二．光线的策略

既然行业的利润容易被导演和演员拿走，那么光线是如何走出与华谊不一样的路呢？

除去疫情这几年，光线每年营收利润基本稳定增长

1.王长田的智慧

通常来说，如果一个公司过于依靠董事长或者CEO，那么这样的一个公司就不算一个稳定的公司，公司过于依赖老板对于投资者来说更多的是风险。但是这边不得不提下光线老板在这个行业下的每一步棋，都极其正确。

电影的产业链并不长，上游的内容制作——中游的发行——下游的院线——终端的影院。上游的内容制作门槛很低，尤其是投资（很多出品方里的只是投资）；下游的影院是一项重资产的行业，院线作为影院联盟通常分为两种，一种是自营控股型的，也是重资产模式，另一种是加盟型的，但相对松散，竞争力弱。因为上下游都分散，且上游门槛低，中间对接上下游、担当宣发任务的角色也非常重要。

最早华谊奠定江湖地位，是从制作出身，进而在对接院线的过程中建立了自身的发行能力；博纳则是从发行起家，进而培养了自己的制作能力。光线在电影行业切入点也是发行，但有别于前者的大区发行模式，光线建立了一张地面发行网络（直接安排员工驻场，帮助影院拍片），类似地推的网络看起来更辛苦，却能更密切的接触终端影院，从而差异化的获得了自身的竞争力。

早先光线靠着自己在节目上赚到的第一桶金，建立了一个同行业都无法企及的地推发行队伍，并迅速追赶上华谊和博纳。但是好日子没多久，互联网的迅速发展，导致用户购票渠道从线下转到线上。这就意味着光线的地推发行模式受到了极大的挑战。2016年5月27日，光线传媒几乎是不惜一切代价，控股了国内市场份额最大的在线购票平台——猫眼电影，王长田用23.83亿元的现金和价值23.99亿元的光线传媒股票，换来了猫眼57.4%的股权。

现在看来，尽管这笔投资是没有赚钱（现在猫眼市值也就90亿），但是网上发行的渠道牢牢的掌握在了光线的手里。

2015年《大圣归来》石破天惊，动画电影证明了自己的市场潜力，但只有王长田一人躬身入局，成立彩条屋影业，将动画放置战略高度。作为一家国内“五大”级别的电影公司，光线选择的是大开大合式的战略投资路数，从2015年彩条屋成立，五年左右时间，光线投资超过了20家动画公司。

说占据动画业界“半壁江山”并不为过，其中即有田晓鹏的十月文化，饺子的可可豆动画，李炜的中传合道，尚游的好传动画……

截止2023年，彩条屋向市场交出了三部在大众市场层面成功的作品。《大鱼海棠》（5.73亿）、《哪吒之魔童降世》（50亿）以及《姜子牙》（16亿）。

“我喜欢做骆驼，它在恶劣的环境下靠自己生存，不断在驼峰上储备脂肪，为过冬做准备。”王长田自比骆驼，这两年，光线业绩承压，最惨淡时，一个季度的营收仅为1亿。

市况艰难，他依然储备多个项目，数量位居行业前列。据披露，光线储备有主投影片《坚如磐石》《扫黑·拨云见日》《我经过风暴》《新秩序》等。

其中，《坚如磐石》由张艺谋导演，为其首次涉足警匪犯罪题材电影，由雷佳音、张国立、于和伟、周冬雨参演，预计在2023年内公映。

2.以小博大

网上说光线传媒擅长以小博大，比如:

《致青春》，制作和宣发成本为6000万，而内地票房高达7.2亿。

《厨子戏子痞子》制作和宣发成本为3000万，内地票房达2.73亿。

《谁的青春不迷茫》票房仅1.8亿，但因成本大约仅3000万，所以票房收益率还是高达46%。

事实是，这个行业，只有靠以小博大，公司才能持久的生存下去。

看下图，近20年年度票房冠军。

票房收入高，和影片类型有关系吗？并没有。那么票房收入和影片质量有关系吗？这确实有一点关系，但是也不一定。2005年豆瓣评分只有5.5分的无极居然是当年的年度票房冠军。2016年的年度冠军是美人鱼的33.9亿，豆瓣评分仅仅6.7分，而那一年的《疯狂动物城》豆瓣是9.2分，票房是15.31亿。本人统计了下，近20年国产电影豆瓣平均分是5.9分，而历年年度冠军的的豆瓣平均分是7.5分。

可以这么总结，高分作品，可以保证一定的票房。但是低分作品，票房并不一定差。前几年还流行主旋律，到今年《中国乒乓球之绝地反击》就扑街了。所以影视行业，就是这么一个神奇的行业。大制作大投入，不见得票房好。小制作小投入，票房也不见得就一定差。

既然行业是这样的情况，那么光线的办法就是：只要我成本足够低，在恰当的时机推出恰当的影片，以小博大，以量取胜。比如在情人节，就推出一部制作成本低的爱情片，满足一部分人的社交需要。比如暑期档，则推出一两部适合学生看的电影。毕竟当一部片子制作成本压低到2000万以下，并且能在适当的档期推出，就算真的口碑扑街，也大概率不会亏本。但是万一口碑不错，就能大赚一笔。

总而言之，影视公司要在这个行业持久的生存下去下去，为股东创造价值，以小博大不是光线喜欢这么干，而是不得不这么干。

3.动画电影与衍生品

电影本身的规模无疑是有限的，即使未来票房达到1200亿-1500亿，那也100%-150%的空间。但是电影又不仅仅是电影，假如一部电影能被全国两亿人观看，那就意味着两亿人都知道了这个故事，电影本身就成了一个IP，这个时候就可以依靠衍生品赚钱。比如今年《流浪地球2》的周边就卖了数亿元。

在光线内部，王长田成立“光线动画”厂牌，主要进行中国神话宇宙的开发，且已经取得重要进展，“初步构建了神话宇宙的世界观和重点人物、事件的框架”。

彩条屋与所投资公司，已在推进多个重点项目，其中有《哪吒之魔童闹海》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《八仙过大海》等多部神话动画电影。

据公告，《哪吒之魔童闹海》已在制作中，其他项目大多已进入前期策划阶段。这些IP项目，有着很大想象空间。

三.光线的估值

即使我们了解了光线的前因后果，依然很难给光线进行估值。影视行业是一种本质上受演出成功驱动的生意，而长期准确地预测和追踪观众的口味是难以做到的。

我仔细想了下，非要给光线估值就得分两部分来看。第一部分是传统的制作和发行业务。这部分业务光线大概可以赚8-10亿，给20倍PE,则市值在160-200亿上下。另一部分则是动漫业务，不过这部分业务是真的难以估值。做得好，可能就是中国的迪士尼，上限可以是千亿市值。但是做不好可能只有几十亿。假如我们相信王长田的能力，那么最终光线保守点可以给250-300亿上的估值水平。对应现在股价则是9块钱上下。以这个价格买入，假如光线真能把动漫电影做大做强，那么投资者未来可能获利颇丰。当然即使做不好，也不会亏损太多。